上市指基交投凸显两极分化

12月16日，连日的阴霾被午后一缕阳光稍稍吹开。当天市场在下午上演绝地反击，上证综指回升2.01%。刚刚被列为融资融券标的的几只ETF基金成为投资者抢反弹的利器，成交额也随之放大：当日华夏上证50ETF成交金额达10.03亿元，易方达深证100ETF成交金额也达到7.26亿元，华夏中小板ETF为1.79亿元。
　　除了二级市场交易活跃，入围两融标的的ETF规模也持续扩大。上证50ETF上周申购10.76亿份，赎回4.53亿份，净申购6.23亿份；上证180ETF上周申购18.09亿份，赎回9.42亿份，净申购8.67亿份；深证100ETF上周更是大幅净申购12.24亿份，期末份额突破300亿份，创出历史新高。
　　对于ETF基金来说，成为融资融券的标的物，增加了基金作为投资工具的应用。银河证券基金分析师胡立峰举例，在上证180ETF和深证100ETF成为融资融券标的前，投资者只能通过做多上证180ETF和深证100ETF，同时做空沪深300指数期货，进行单边套利。上证180ETF和深证100ETF纳入融资融券标的后，投资者可通过做空180ETF和深证100ETF，同时做多沪深300指数期货，发掘套利机会，进行双边套利。从交投数据看，被列入融资融券标的的7只ETF日成交额遥遥领先。
　　然而对于另外一些ETF来说，热闹是别人的。同样是在16日，有4只ETF基金成交额不足10万元，最低的一只仅有6万元。“在日常交易中，选择投资标的的形式上，ETF经常是首选的工具，但并非每一只ETF都受欢迎，一些冷门指数的ETF一直交易额就很少。”一位保险机构的负责人告诉中国证券报记者。
　　中国人寿资产管理有限公司副总裁王军辉则表示，从总规模来看，目前超过40亿元规模的ETF仅有4只，且均为2006年之前发行的产品，这几只基金规模较大、流动性较好。但与此同时，还有一些ETF产品流动性非常差，甚至一些小规模的产品日交易量仅有几千元，根本无法容纳机构的进入。而国内机构投资者参与ETF投资的比例更高，超过70%的交易量是机构创造的。近年来有些基金公司为避免撞车，发行一些风格化的指数，但从目前看，这些指数本来规模就小，机构的关注度也很小，这样的情况下，强者恒强、弱者更弱的马太效应就出现了。
　　相比ETF基金，二级市场交易的LOF指数基金所面对的“冷清”更为明显。16日，规模达276亿元，沪深两市最大的指数基金嘉实沪深300，二级市场成交额仅为4379万元，却已是交投量最大的指数基金。而规模位列第二的广发中证500指数基金，当日交易额仅为78万元，另有8只LOF基金零成交。
　　事实上，中国证券报记者在长期观察指数基金的二级市场交投情况中发现，“冷热不均”是一个长期存在的现象。而该现象背后，有着诸多深层次的原因，总结其中的经验教训，有利于市场开发出更多的精品指数基金。 
　　对于另外一些基金而言，场内基金规模过小也是导致场内交投不旺的直接原因。以两市规模最大的指数基金嘉实沪深300为例，上市交易的份额仅占总份额的9.51%。加上部分次新上市基金场内份额遭遇大幅缩水。2011年10月以来挂牌的上市基金中，八成基金场内份额出现减少，部分基金场内份额减少达八成以上。
　　此外，2009年以后，大量的ETF基金开始有了个“兄弟”——连接基金。这种形式的出现令银行渠道的投资者有可能参与ETF投资。但这也带来一个问题，大量的ETF份额在场外交易，事实上难以发挥ETF的投资优势，场内份额过少，池浅难容大鳄出入。
　　结构性矛盾困扰
　　事实上，自证监会单独为新基金申报开设指数基金通道之后，指数基金发行出现井喷。为了方便投资者参与，这些新创设的基金也大多可在一二级市场进行交易。据Wind统计，目前市场共有开放式指数基金153只，其中2009年以后发行的有139只，大部分的指数基金都是近两年才创设并上市的。
　　但在指数基金发行热的背后，却存在很多结构性的矛盾。从最热的ETF来看，王军辉认为，机构投资者所需要的宽基指数已经基本够用，目前缺乏的是跨市场ETF、分行业ETF。尽管业界已呼吁多年，但跨市场ETF仍然未获准发行，这使得参与市场套利、期现套利以及对冲的机构投资者成本上升，也不利于其对市场做出更为快速有效的反应。
　　值得注意的是，从ETF交投看，尽管竞争激烈，一些新的指数却可以获得市场积极参与，这不能不归功于指数本身独特的魅力。以易方达创业板ETF为例，这只12月份刚上市的ETF，尽管没有列入融资融券标的物，但目前交投却在ETF中名列前茅，不到6亿元的规模，上周五成交额就达到6351万元。主要原因是该指数为两市唯一挂钩创业板的ETF，具有独特性。
　　目前，一些基金经理较为看好的分行业ETF也可以考虑创设。“近年来主动型的行业基金已经逐步在开发，指数公司也在积极开发新的行业指数，下一步可考虑开发一些被动型行业指数基金，更便于机构参与。”深圳的一位基金公司高管告诉中国证券报记者。此外，有机构投资者建议，基金公司可以开发固定收益类或绝对收益的指数产品，该类产品在国外较为常见，但在国内却几乎是空白。
　　而仔细分析上市基金的持有人结构，就可以发现，券商是新基金发行时认购的主力。不过近两年来看，这里面也有“注水”的成分。随着市场持续低迷，帮忙资金比例增加，有些券商资金在基金一上市，就迫不及待地在二级市场卖出，这是次新基金迅速缩水的主要原因，也会令真正的投资者退避三舍。接受中国证券报记者采访的基金公司对此却表示无奈，在发行方面，明明知道这样的手法无异于饮鸩止渴，但是为了冲首发规模，只得默认其成为业内的“潜规则”。
　　而部分券商的短视也令投资者的需求难以得到满足。从12月初ETF开始参与融资融券的数据看，目前部分券商只提供沪深两大交易所交易最活跃的各两只ETF基金。有些ETF券商因为手中无券，无法满足具体某些券种的融券需求，单日交投连续为零。“国外ETF有做市商制度，加上衍生品多、市场培育快，而国内缺乏做市商，加上基金公司培育二级市场的主动性很低，这些均导致一些指数只能默默无闻、交投黯淡。”深圳交易所基金部的一位负责人告诉中国证券报记者。
　　取经海外经验
　　“事实上，在亚洲比较发达的H股市场，在联交所挂牌交易的ETF基金中，交投冷热不均的现象也十分严重。其中历史较为悠久的安硕A50基金，几乎每日交易量都可以与前十大超级蓝筹媲美。而近几年一些分区域的主题ETF，有时单日交易量也不足十万港币，甚至单日出现零交易的情况也不少见。”香港一位中资券商高级主管告诉中国证券报记者。他介绍，在挂钩大陆股票的ETF中，投资者的参与度均会不同。
　　如果仅仅将交投旺盛寄托于机构投资者，实际上会出现很大的波动，这位高级主管表示。近几年来，香港也推出“强积金”计划，个人投资者可以通过自主选择，将个人账户的部分资金用来买基金，其中就有不少人选择了ETF基金。这对于ETF基金的管理人来说，有了持续稳定的资金申购。“据我所知，这与大陆推行的基金定投类似，但目前基金定投很多是集中在银行渠道，上市交易基金基本上没有这个功能，券商推行也并不积极。”这位高级主管说。他建议，可以鼓励一些有条件的企业年金做类似的尝试。
　　囿于制度因素，很多基金公司希望的做市商制度、社保开放投资等仍未开闸。有基金公司建议，我国或许在指数基金授权上，可以仿效国外的成功经验，一些优秀的指数允许多家授权，而不是目前的独家创设。据中国证券报记者了解，目前国内基金公司在促进上市基金二级市场交投活跃方面主要集中在产品创新上，而产品创新也主要集中在创设分级基金上。的确，同为LOF产品，挂钩同一指数的分级指数基金交投明显超越未分级的指数基金，但如何与券商合作、促进二级市场交投，基金公司普遍尚未列到议事日程上。